Издержки российской войны вот-вот окажутся ощутимыми

 За последний год немногие валюты показали худшие результаты, чем российский рубль. В сентябре прошлого года за американский доллар можно было купить чуть более 60 из них. Сегодня почти 100. Падение является одновременно символическим ударом для простых россиян, которые приравнивают сильную валюту к сильной стране, и причиной напряженности в российском государстве. Это разрушило консенсус, существовавший среди российских политиков в прошлом году, когда центральный банк и министерство финансов работали рука об руку. Теперь, когда инфляция растет, а экономический рост замедляется, эти два института настроены друг против друга. На кону стоит способность страны эффективно вести войну.

На ранних стадиях конфликта перед российскими чиновниками стояла простая задача: их работа заключалась в том, чтобы остановить коллапс экономики. Сразу после начала вторжения это включало в себя предотвращение вывода денег из финансовой системы путем введения контроля над капиталом и удвоения процентной ставки. Рубль достиг 135 за доллар, а затем восстановился. Экономика резко упала, а затем улучшилась. Финансируемое за счет солидных доходов от продажи нефти и газа, министерство финансов затем продолжило шоу, расточая расходы на оборону и социальное обеспечение.

Сильный экспорт нефти и газа также привел к укреплению рубля, что привело к снижению цен на импорт и, в свою очередь, к инфляции. Это позволило центральному банку приспособиться к бюджетной экспансии, снизив процентные ставки ниже уровня, который был накануне вторжения. В течение 2022 года потребительские цены выросли на 14%, а реальный ВВП снизился на 2% — слабый результат, но намного лучше, чем прогнозировали прогнозисты. На прошлой неделе Владимир Путин отметил, что «этап восстановления российской экономики завершен».

Новый этап экономической войны ставит чиновников перед трудным выбором. Помня о президентских выборах в марте, министерство финансов хочет поддержать экономику. Служба новостей Bloomberg сообщила, что Россия планирует увеличить расходы на оборону с 3,9% до 6% ВВП. Министерство финансов также хочет увеличить расходы на социальное обеспечение. Путин стремится стимулировать экономику. Недавно он похвалился рекордно низким уровнем безработицы в России, назвав его «одним из важнейших показателей эффективности всей нашей экономической политики» (воинская повинность и эмиграция, несомненно, помогли).

Однако центральный банк больше не желает оказывать помощь. Проблема начинается с рубля. Частично он падает из-за того, что бизнесмены выводят деньги из страны. Низкие цены на нефть на протяжении большей части этого года также снизили стоимость экспорта. Тем временем Россия нашла новые источники всего: от микрочипов до газированных напитков. В результате возросший импорт увеличил спрос на иностранную валюту, что привело к снижению стоимости рубля.

Падающая валюта усиливает российскую инфляцию, поскольку стоимость импорта растет. Как и сам бюджетный стимул, предупредила в своем недавнем заявлении Эльвира Набиуллина, глава центрального банка. Потребительские цены выросли на 5,5% за год до сентября, по сравнению с 4,3% в июле. Есть признаки эффектов «второго раунда», когда инфляция сегодня приводит к еще большему росту завтра. Рост номинальной заработной платы составляет более 50% от уровня, наблюдавшегося до пандемии, даже несмотря на то, что рост производительности остается слабым. Более высокие заработные платы увеличивают затраты компаний, и они, вероятно, перенесут их в виде более высоких цен. Инфляционные ожидания растут.

Это заставило г-жу Набиуллину действовать. В августе центральный банк шокировал рынки, повысив ставки на 3,5 процентных пункта, а месяц спустя еще на один процентный пункт. Есть надежда, что более высокие ставки побудят иностранных инвесторов покупать рубли. Повышение стоимости заимствований также должно ослабить внутренний спрос на импорт.

Но более высокие ставки создают проблемы для министерства финансов. Более медленный экономический рост означает большую безработицу и меньший рост заработной платы. Более высокие ставки также повышают стоимость заимствований, ударяя по держателям ипотечных кредитов, а также по самому правительству. В декабре прошлого года министерство финансов решило, что было бы хорошей идеей больше полагаться на долг с плавающей процентной ставкой – как раз тогда, когда стоимость займов начала расти. В августе, осознавая более высокие ставки, он отменил запланированный аукцион по увеличению долга.

Г-н Путин хотел бы выровнять круг, защитив рубль без дополнительного повышения ставок. Поэтому он попросил своих политиков найти творческие решения. В настоящее время изучаются две основные идеи: управление валютой и увеличение экспорта энергоносителей. Ни то, ни другое, похоже, не сработает.

Сначала возьмите валюту. Правительство стремится обязать экспортеров отказаться от большего количества наличных денег и затруднить вывод денег из страны. В августе чиновники начали готовить «руководства», которые «рекомендовали» фирмам возвращать не только выручку от продаж, но и выплаты дивидендов и зарубежные кредиты. 20 сентября Алексей Моисеев, заместитель министра финансов, намекнул, что контроль за движением капитала рассматривается как способ остановить отток капитала в каждую страну, даже в те, которые считаются «дружественными».

Такие меры, в лучшем случае, несовершенны. Экспортные отрасли России формируют мощное лобби. Опыт последних 18 месяцев показывает, что компании, которые доминируют в энергетике, сельском хозяйстве и горнодобывающей промышленности, умеют находить лазейки в валютном контроле, говорит Владимир Милов, заместитель министра энергетики в первые дни правления Путина. Отказов и льгот предостаточно. В конце июля Путин издал указ, позволяющий экспортерам, работающим в рамках межправительственных соглашений, которые охватывают большую часть торговли с Китаем, Турцией и другими странами, хранить доходы в офшорах.

Гражданская война

Кремль также хочет создать искусственный спрос на рубль, заставляя других платить за российский экспорт в этой валюте. Руководители центральных банков, похоже, считают этот план довольно глупым. «Вопреки распространенному мнению», как отметила г-жа Набиуллина в своем выступлении 15 сентября, валютный состав экспортных платежей не оказывает «заметного влияния» на обменные курсы. Единственное, что меняется, это время конвертации. Либо экспортер, получающий оплату в долларах, использует их для покупки рублей, либо покупатель покупает рубли самостоятельно. Что могло бы помочь России больше, так это платить за больший объем импорта в национальной валюте, чтобы сэкономить иностранную валюту, а затем позволить иностранным продавцам сохранить эти рубли. Но признаков того, что это произойдет, мало.

Россия может рассмотреть возможность использования своих валютных резервов для интервенций на валютных рынках. Тем не менее, более половины его резервов стоимостью 576 миллиардов долларов, хранящихся на Западе, заморожены. Использовать остальное сложно, поскольку большинство российских учреждений находятся под санкциями, которые ограничивают их возможности проводить транзакции, говорит Софья Донец, бывший сотрудник российского центрального банка. А имеющиеся резервы страны, которые перед войной сократились на 20%, в любом случае могли защитить рубль лишь на некоторое время.

Если не считать повышения ставок, единственный действенный способ поддержать рубль — это увеличить экспорт энергоносителей. Теоретически в пользу России работают два фактора. Одним из них является рост цен на нефть. С июля сокращение добычи Саудовской Аравией и снижение опасений по поводу глобальной рецессии помогли поднять цену на нефть марки Brent почти на треть, до 97 долларов за баррель. Другим фактором является сокращение разрыва между ценой нефти сорта Юралс, флагманского российского сорта нефти, и марки Brent с 30 долларов в январе до 15 долларов сегодня (см. график 3). Вероятно, этот разрыв будет продолжать сокращаться. С декабря члены G7 запретили своим грузоотправителям и страховщикам помогать переправлять топливо в страны, которые все еще покупают его, если оно не продается по цене менее 60 долларов за баррель. Ответом России стало создание «теневого» флота танкеров, принадлежащих посредникам в Азии и Персидском заливе, и использование государственных средств для страхования поставок.

Однако доходы России от экспорта нефти, вероятно, больше не вырастут. Более высокие цены могут привести к снижению потребления в Америке; Восстановление Китая после нулевого коронавируса кажется завершенным. Рейд л’Ансон из компании Kpler, занимающейся данными, считает, что Америка, Бразилия и Гайана вместе могут увеличить добычу на 670 000 баррелей в день в следующем году, компенсируя две трети текущего сокращения Саудовской Аравии. Фьючерсные рынки предполагают, что цены будут падать на протяжении большей части 2024 года. Хотя Россия могла бы экспортировать больше нефти, чтобы компенсировать это, это ускорило бы падение.

Другая плохая новость для России заключается в том, что теперь ей приходится больше зарабатывать на нефти просто для того, чтобы сохранить общий объем экспортных доходов на прежнем уровне из-за снижения продаж газа после закрытия ее основного трубопровода в Европу. За две недели до 19 сентября эта сумма составила ничтожные 73 миллиона евро (77 миллионов долларов) по сравнению с 290 миллионами евро в прошлом году. В ЕС ведутся разговоры об ограничении импорта российского сжиженного природного газа. Европейские производители атомной энергии также сокращают свою зависимость от российского урана.

Все это означает, что, поскольку инфляционные проблемы в России сохраняются, борьба между правительством и центральным банком будет только усиливаться. Соблазн потратиться в преддверии президентских выборов в следующем году будет усиливать напряженность, заставляя центральный банк либо поднять ставки до изнурительного уровня, либо отказаться от борьбы, что приведет к растущей инфляции. В качестве альтернативы г-н Путин мог бы сократить военные расходы, но его планы на 2024 год показывают, что он мало заинтересован в этом. Чем дольше будет продолжаться его война, тем больше сражений ему придется вести дома.

Чтобы получить более экспертный анализ важнейших событий в области экономики, финансов и рынков, подпишитесь на Money Talks, наш еженедельный информационный бюллетень, доступный только для подписчиков.

Источник